Hur påverkas Riksbanken av EMU? (2/2)
Den "
finansiella revolutionen"
Man kan nog utan överdrift påstå att det finansiella systemet i Sverige liksom i flertalet industriländer under det senaste årtiondet har genomgått en revolutionerande omvandlingsprocess, vars konsekvenser vi ännu sannolikt endast sett en del av.
Det är viktigt att komma ihåg att det finansiella systemet inte är någon ny skapelse, inte heller har det utvecklats för sin egen skull. Dess struktur har kommit till under århundradenas lopp som ett medel för att underlätta för produktion och handel med varor och tjänster. Det gäller vid övergången i gamla tider från bytesekonomin till handel som underlättades med ädelmetaller. Likaså blev de första sedlarna en succé när de ersatte de gamla värdemynten. Även om det finansiella systemet har rötter som går långt tillbaka i tiden tog utvecklingen fart i samband med industrialismens genombrott i mitten av förra seklet.
Sedan mitten av 1980-talet har dock den finansiella utvecklingen accelererat påtagligt. Omsättningen i handeln på de finansiella marknaderna har bara på ett decennium ökat mycket snabbt. Detsamma gäller kapitalrörelser över nationsgränserna. Nya finansiella instrument har kommit till. Det nya steget i utvecklingen har förmodligen bara börjat. Det mesta tyder på att vi under nästa sekel kommer att få se ett väsentligt mer utbyggt finansiellt system än dagens.
Genom avreglering, globalisering, avancerad informationsteknologi samt nya metoder för värdering och riskhantering har en dynamisk process initierats, där finansiella marknader, institutioner och instrument fungerar i samspel. Det finns flera likheter med de senaste hundra årens expansion i den reala ekonomin, med ständigt nya och mer effektiva produktionsprocesser och nya kommunikationsmöjligheter som ledde till ett växande globalt handelsutbyte.
Den finansiella utvecklingen och dess internationalisering är i grunden naturlig. Den är en logisk konsekvens av ett fortsatt expanderande globalt handelsutbyte, omvandling av produktionen samt globaliserade investerings- och sparmöjligheter. De nya derivatinstrumenten kommer att underlätta en fortsatt specialisering och effektivisering av produktionen i den reala ekonomin. På så sätt kommer den finansiella utvecklingen att bidra till det fortsatt framväxande välståndet.
Vare sig utvecklingen inom den reala ekonomin eller på det finansiella området har under årens lopp alltid skett på ett smärtfritt sätt. Mer eller mindre svåra omställningar finns väl dokumenterade i historiska betraktelser. Inte heller i vårt tid sker utvecklingen utan problem och svårigheter.
Vi har sett bankkriser utvecklas och många gånger abrupta korrigeringar och stora svängningar av ränte- aktie- och valutakurser. Det gäller inte minst i vårt eget land, men också i varierande utsträckning i vår omvärld. Globaliseringen av den finansiella sektorn har skapat en ny och svårare miljö för olika myndigheter såväl på nationell som på internationell nivå.
Bildandet av EMU, med en enda valuta, kommer att skapa stabilare förhållanden inom Europa. Inriktningen på låg inflation och sunda statsfinanser gör också att den övergripande ekonomiska miljön kommer att befrämja en stabilare utveckling. Det hindrar emellertid inte att översynen och tillsynen av den finansiella sektorn måste fortsätta att utvecklas och förfinas. Dessutom måste det internationella samarbetet öka mellan olika myndigheter, särskilt som problem i ett land numera i än högre grad än tidigare kan spridas till andra länder. Problemen i Mexiko förra våren är ett exempel på det.
Vad kan då bildandet av EMU innebära för utvecklingen av finanssektorn? Som just påpekats är det i grunden fråga om att studera en process som pågått i drygt ett decennium i ett delvis accelererande tempo. Denna utveckling skulle sannolikt ha varit likartad även om EMU-projektet inte hade funnits, eftersom den kan ses som en naturlig följd av de allmänna europeiska integrationssträvandena. Dock kommer självklart en gemensam valuta för Europas länder att kunna få intressanta konsekvenser för det svenska finansiella systemet och därmed för Riksbanken och Finansinspektionen. Låt mig diskutera några sådana tänkbara konsekvenser.
Finansiella utvecklingstrender
Förutom EMU är det flera utvecklingstrender som påverkar det finansiella systemet. Anpassningen efter avregleringarna på 1980-talet är ännu inte avslutad. Utvecklingen av den nya informationsteknologin kommer att fortsätta påverka. Den demografiska trenden talar för ett ökat behov av pensionssparande. EU, NAFTA, GATT, de framväxande nya ekonomierna och den höga tillväxten i sydostasien tenderar att driva fram en globalisering av företagandet.
Det är naturligtvis svårt att entydigt peka på hur utvecklingen kommer att se ut. Men det mesta pekar på en fortsatt snabb utveckling av de finansiella marknaderna, med nya instrument och behov av clearing och avveckling. Konkurrenstrycket inom den traditionella banksektorn fortsätter att öka, samtidigt som den långsiktiga efterfrågan på finansiella tjänster expanderar kraftigt, men investerare och kapitalanvändare blir mer och mer sofistikerade.
Om detta är en rimligt bedömning av framtiden kommer behovet av omstrukturering av det finansiella sektorn att öka, samtidigt finns behov av konsolidering för att kunna klara de påfrestningar som en omvandlingsprocess för med sig. Vad detta mer i detalj kommer att leda till är svårt att säga. Men det förefaller rimligt att anta att antalet institutioner minskar samtidigt som deras genomsnittliga storlek ökar. Men vi kommer också att ha olika typer av specialiserade banker, sk. nischbanker. Dessutom torde den relativa storleken av traditionell bankinlåning och utlåning minskar och utbudet och efterfrågan på marknadsbaserade instrument ökar sin relativa betydelse. Detta är i och för sig ingenting nytt. Denna process har redan inletts.
Det här är krafter som redan i dag verkar. Till detta kommer EMU-processen. Ett svenskt medlemskap i EMU skulle kunna innebära att marknaden för svenska statspapper blir mer eller mindre helt integrerad med den stora marknaden för räntebärande papper emitterade av medlemsstaterna i den monetära unionen. Det är svårt att se att placerarna i längden kommer att göra någon större åtskillnad mellan värdepapper emitterade av den svenska staten och värdepapper emitterade av t.ex. den tyska eller nederländska staten, i vart fall om skuldsättningen (och därmed kreditrisken) utjämnas över tiden av att statsfinanserna bringas under varaktig kontroll. Slutsatsen skulle kunna bli att vi får en enda avkastningskurva för statliga räntebärande euro-papper inom EMU eller vart fall en situation där olika länders statsobligationer kommer att vara nära substitut. Detta betyder att förutsättningarna för de nationella marknaderna för räntepapper och deras derivat, som i dag, jämte valutamarknaden, är de volymmässigt största marknaderna, radikalt kan komma att ändras.
En del menar att det i en sådan situation knappast är troligt att avista- och terminsmarknaderna för svenska statspapper kommer att finnas kvar i Sverige, utan handeln med dessa papper kommer att ske på en stor europeisk marknad, i något finansiellt centrum, med svenska papper som en komponent i en större euro-dominerad marknad. Eftersom, som sagt, avistamarknaderna för svenska statsskuldväxlar och s.k. bench-markobligationer i dag är mycket omfattande och de standardiserade terminerna på dessa instrument utgör den största svenska derivatmarknaden, innebär denna utveckling ett bortfall av finansiella marknader i Sverige.
Å andra sidan menar andra att det finns faktorer som talar för att den svenska avista- och terminsmarknaden kommer att finnas kvar även vid ett svenskt medlemskap i EMU. Närheten till en lokal marknad kan vara av fortsatt vikt eftersom marknadsaktörerna kan tänkas lägga ner mer resurser på bedömning av olika risker som är specifikt nationella.
De båda synsätten gör att man idag inte kan peka på en entydig utvecklingsriktning. Ett bortfall av finansiella marknader i Sverige kan - och bör - naturligtvis ses som ett problem, men man kan också se det i positivt perspektiv. Det kan ge upphov till en ny utveckling.
I Sverige finns visserligen marknader för hypoteksinstrument, men de är väsentligt mindre aktiva och effektiva än sina motsvarigheter på statspapperssidan. Detta gäller i ännu högre grad marknaden för industriobligationer - eller "corporate bonds" för vilka beteckningen företagsobligationer vore mera adekvat där den svenska marknaden är helt outvecklad utom möjligen när det gäller den kortaste sidan med de s.k. företagscertifikaten.
Det är ingen orimlig tanke att ett eventuellt bortfall av nationella marknader för statspapper och deras derivat stimulerar till en utveckling av hypoteksmarknaden inklusive derivat inom EMU. Huruvida svenska aktörer kommer att vara initiativtagare i denna process är svårt att spekulera i och är egentligen inte så intressant ur Riksbankens perspektiv. Det väsentliga är att svenska banker och hypoteksinstitut får tillgång till en väsentligt breddad marknad för hypotekspapper och deras derivat emitterade över hela den monetära unionen. Det innebär både mera likvida termins- och optionsinstrument för riskhantering och möjlighet till bättre diversifierade bostadspappersportföljer. Det skulle också innebära en väsentligt ökad efterfrågan på den kunskap som behövs för att rätt analysera och prissätta olika former av kreditrisk på hypoteksmarknaden.
En sådan utveckling skulle vidare kunna stimulera industriobligationsmarknaden, där bedömningen av kreditrisker och prissättningen av riskpremier ställer ytterligare krav på kvalificerad analys. Ju större volym marknaden får, desto mer kan det löna sig för stora investmentbanker att satsa på att bygga upp kompetens på detta område. Denna värderings- och riskhanteringsteknologi kan sedan bli en värdefull komponent i en annan möjlig och för banksystemet synnerligen intressant utveckling. Det är ju så att medvetenheten och kunskapen hos olika finansföretag i Sverige såväl som i Västeuropa om riskexponering och riskkontroll har ökat snabbt under senare tid.
Med någon förenkling kan man hävda att metoderna för att mäta och kontrollera s.k. marknadsrisker, t.ex. ränte- och valutarisker, är ganska välutvecklade och kända av finansföretagen. Problemen kan ofta vara av lednings- och styrningskaraktär. Det gäller att minimera risken för missbruk och inkompetent hantering av typ Barings.
Kreditrisk är däremot en notoriskt svårhanterlig materia, där än så länge föga av sofistikerade riskhanteringsmetoder utvecklats i Europa. Att döma av den senaste utvecklingen kan man emellertid vänta sig innovationer på detta område. I amerikanska banker pågår f.n. en intensiv utveckling av metoder för att mäta, värdera och kontrollera kreditrisker vare sig de är förknippade med emissioner av "corporate bonds" eller med utlåningsportföljer. Även den snabba utvecklingen av sk. kreditderivat i syfte att hantera och fördela kreditrisker bör nämnas.
En följd av denna utveckling är de s.k. "loan sales". Dessa innebär att en bank säljer av delar av sina lånestockar till en eller flera andra banker och eventuellt i motsvarande grad fyller på sin balansräkning med inköp av lån beviljade av andra banker. När det gäller de enskilda lån som ingår i dessa "loan sales" är det naturligtvis så att den bank som ursprungligen beviljade lånet behåller åtminstone en del av det i sin portfölj. Anledningen är att banker på detta sätt tydligare kan markera dels att det inte är dåliga lån bankerna säljer av, dels att den inte förlorar incitamenten att fortsatt övervaka och eventuellt påverka låntagarnas ekonomiska ställning. Konsekvenserna blir likartade dem vi erhåller med en vidgad marknad för företagsobligationer. Förutsättningar skapas för en effektivare värdering av kreditrisker och därmed ökad diversifiering och riskspridning.
Även om en sådan utveckling vad gäller hanteringen av kreditrisker ändå skulle komma med tiden, kan bildandet av den monetära unionen, där all valutarisk är eliminerad mellan de ingående länderna, stimulera utvecklingen.
Andra utvecklingstrender är att betalningsförmedling blir en ökande intäktskälla för banker, t.ex. genom införande av sk smart-cards. Vidare torde förmögenhetsförvaltning kunna bli en växande verksamhet, med tanke på den demografiska utvecklingen i Europa som jag tidigare talat om.
Min analys har mest inriktats på instrument och risker. Man skulle också kunna gå djupare och analysera mer institutionella aspekter. Med det menar jag hur EMU-processen påverkar vissa typer av banker, t.ex stora eller små banker och om de ligger i stora eller små länder. Man kan också fråga sig om andra finansiella institut än banker kommer att vinna eller förlora marknadsandelar. Jag har heller inte kommit in på branschglidningsaspekter. Tiden medger emellertid inte att jag kommer längre. Min poäng har nog ändå framkommit, dvs att bildandet av EMU kan få tämligen vittgående konsekvenser för finansiella marknader och institutioner i Sverige och övriga Europa.
Det blir en utveckling som kommer att ske utöver de förändringskrafter som redan är igång. Denna typ av omvandling och utveckling av det finansiella systemet kommer att ställa stora krav på de myndigheter som har tillsyns- och övervakningsuppgifter. Det är uppgifter som Riksbanken kommer att arbeta ambitiöst med under kommande år.
Avslutning
Även om penningpolitiken kommer att beslutas i Frankfurt kommer vi i den svenska centralbanken inte att bli utan arbetsuppgifter. Låt mig ge några exempel. Den svenske riksbankschefen kommer att behöva en analysfunktion som stöd för den linje han eller hon skall driva i Frankfurt. Vidare kan man tänka sig att olika nationella centralbanker i Europa specialiserar sig på olika analysområden, på samma sätt som sker vid olika lokala Federal Reserve banker i USA. Dessutom diskuteras för närvarande om den gemensamma valutareserven skall förvaltas centralt i Frankfurt eller om det skall ske decentraliserat hos respektive nationell centralbank.
Mycket talar också för att själva utförandet av de penningpolitiska operationerna, i vart fall till en början, kommer att ske decentraliserat hos varje centralbank i de olika deltagande länderna. Därmed kommer vi alltjämt att ha ansvaret för det nationella betalningssystemet. Till detta kan även fogas ansvaret för distributionen av sedlar och mynt. Det är idag en mycket stor del av vår verksamhet att se till att det finns betalningsmedel i hela landet. Så kommer det att vara också i framtiden, även om det på sedlarna och mynten kommer att stå euro och inte krona. Till dessa arbetsuppgifter kommer att noga följa den finansiella sektorns utveckling i framtiden i syfte att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende.
Detta innebär således att stora krav kommer att kunna ställas också i framtiden på Riksbankens arbete, även om vi precis som många andra kommer att förändra oss och anpassa resurser och arbetsuppgifter till de nya krav som bildandet av EMU kommer att ge upphov till.
